投资概要
　　华润啤酒收购喜力中国的交割已在今年4月29日完成，喜力的中国大陆及港澳业务将纳入华润啤酒中，我们预计将其後在财报中反映。该项收购将有助进一步提升润啤中高档(售价人民币5元以上)业务的占比，2018年该占比为43%，2020至2021年将能提升至逾50%。据GlobalData的资料，华润雪花2018年在中国啤酒市场的市占率达23.2%，为行业龙头。在高端及超高端市场方面，则排名第三，市占率达11%，前两大为百威及青岛。


　　近期百威亚太暂停上市引发市场关注啤酒行业发展前景，我们认为较多因素在於近期市场的波动，并仍看好行业中长期的发展。目前中国啤酒市场为全球最大，占全球消费量25%，并已从高度分化过渡到相对整合，2018年中国啤酒人均消费量水平为35升，相较美国、巴西及墨西哥的71升、60升及74升为低，意味存在巨大增长潜力。

　　中国啤酒市场规模按价值计算在2013至2018年复合增长达3.1%，预计至2023年将加快至4.7%，当中高端及超高端啤酒增幅分别为12%及8.5%。按消费量计算，2013至2018年整体市场年复合增长率为-2%，预计至2023年加快至0.9%，高端及超高端增幅分别为6.4%及4.9%。

　　润啤管理层估计，2019年将为与喜力的双方磨合期，但情况将逐步改善，对2020年业务表现持乐观态度，预计运营效率届时将会有所改善。我们预计，该收购短期对於财报的影响将属轻微。喜力2017年度录得税後净亏损6680万元人民币(下同)，2016年则录得税後净利润5130万元。

　　润啤2018财年收入按年增7.2%，主要为受到产品平均价格上升12.3%带动，而销量则下跌4.5%销量下跌,是由於东北容量下滑及竞争影响，加上局部市场因为产品涨价所造成。前者上升除了由於年内主动对部分产品提价外，另一重要原因为中高档啤酒销量增长4.8%，故此即使在部分原材料及包装物成本上涨的情况下，毛利率仍能按年改善1.4个百分点至35.64%。

　　年内停止营运13家啤酒厂，并持续推行产能优化及组织再造，故产生相关的员工补偿及安置费用，加上运输及广告费用上升，令营运费用占收入比例上升3.1个百分点至33.3%，纯利按年下跌16.9%。截至2018年尾，润啤在中国内地24个省市区营运78家啤酒厂，年产能约2100万千升。管理层表示，2019财年去产能力度将不及2018财年。我们预计2020财年每股盈利为0.64元人民币，目标价36.2港元，对应市盈率50倍。(现价截至2019年7月22日)

　　估值结论

　　我们预计2020财年每股盈利为0.64元人民币，目标价36.2港元，对应市盈率50倍。需要留意的风险包括，收入增长或者渠道扩张不及预期，市场竞争恶化，原材料价格大幅波动。(现价截至2019年7月22日)

　　


　　财务报告