利润符合预期

　　雅迪2021年收入270亿元，增长39.3%；净利润13.7亿元，增长43%，符合预期。公司2021年共销售1390万辆电动两轮车，销量增长28.3%。2021年材料价格高企，公司通过提价、增加高端车型比例、提升效率等手段克服材料上涨的压力，毛利率15.2%，基本保持稳定，单台车的净利润达到99元(2020年89元)。

　　持续健康发展

　　从渠道上看， 2021年底公司共有3353名分销商(2020年2955名)，超过28000个销售点(2020年17000个)。公司2021年共销售390万辆冠系列电动两轮车，此外打造了VFLY高端品牌。冠系列等高端产品的毛利率明显高于通路车型，预计今年冠系列产品的比例进一步提升，将有利于公司毛利率的提升。此外，单品放量明显，2021年共有56种型号电动踏板车(2020年91种)，及69种型号的电动自行车(2020年82种)，预计未来爆品持续放量，产品规格将进一步缩减，规模优势明显。公司在电池电机等核心部件自制比例不断提升，强化了产品的竞争力。预计今年将大力开拓海外业务，海外业务也开始发力，有望成为新的增长点。

　　目标价18.8港元，买入评级

　　预计雅迪2022-2024年销量将达到1600万台、 1800万台和2000万台，2022年-2024年销售额为330亿元、402亿元和478亿元，同比增长22.4%、21.8%和18.9%，2022年-2024年的净利润分别为17.7亿元、24.3亿元和31.3亿元，同比增长29.5%、37%和28.9%。随着产品竞争力加强，2022年-2024年单台车净利润分别达到111元、 134元和156元。雅迪作为一个居民出行耐用品龙头，目前正处于量价齐升的阶段。我们给予公司2023年18倍的PE估值，12个月目标价为18.8港元，较现价10.54港元有78.4%上升空间，维持买入评级。