哔哩哔哩（BILI.US/9626.HK，买入）：自研游戏开始上线，持续关注公司成本控制进程
业绩摘要
公司Q2收入49.1亿元，同比增长9.2%，符合彭博一致预期。毛利率15%，经营利润率-44.6%。GAAP净亏损20.1亿；Non-GAAP净亏损19.6亿元，同比扩大75%，低于一致预期的17.7亿元。公司预计22Q3收入56-58亿，同比增长8-11%。
成本控制是公司实现盈利的关键
受到上海疫情影响，部分商家延后广告预算，本季度公司广告收入为11.6亿元，同比增长10.4%，高于预期。电商收入为6亿元，同比增长4%。游戏，直播及VAS业务收入低于预期。由于带宽、人员成本等较为刚性，因此本季度公司毛利率处于低点。下半年随着成本控制计划的推进，公司利润率会逐渐好转。本季度公司的营销费用率为24%，环比下降1pct。公司的成本控制是达成2024年盈亏平衡目标的关键。
Story Mode提升货币化效率
22Q2公司VAS业务收入为21亿元，同比增长28.7%。本季度MAU为3.06亿，同比增长29%，DAU为8350万，同比增长33%。单用户日均使用时长同比增长10%达到89分钟，日均观看量、月互动量等活跃性指标均保持高于MAU的增速，公司的生态具备网络效应。付费会员数量同比增长32%至2750万，用户付费率提升至9%。竖屏模式的Story Mode VV占比超过20%，呈持续上升趋势。由于竖屏的广告对于广告主有更高的ROI，同时带来广告库存及eCPM的增长，公司的广告效率将逐步提升。我们预计，2023年Story Mode将为公司带来约6亿元广告收入。
自研游戏开始上线
22Q2游戏业务收入10.5亿，同比下降15.2%，主要由于新游戏的缺失。公司自研游戏《机动战姬：聚变》已经发行，在2季度游戏业务中收入贡献率约5%。随着版号的放开及更多的自研游戏上线，我们认为公司的游戏业务收入增速将有所恢复。
目标价30.00美元/235.46港元，维持买入评级
我们预计2022-2024年，公司收入CAGR为20.8%，GAAP净利润率为-37%/-21%/-10%。采用分部估值法，预计公司2025年估值为165亿美元，考虑到近期PCAOB团队开始审查中概股，政策面风险降低，取WACC为12%，折现到2022年的目标价为30.00美元/235.46港元，对比当前股价仍有85.38%/93.32%的增长空间，维持买入评级。
公司Q2收入49.1亿元，同比增长9.2%，符合彭博一致预期。毛利率15%，经营利润率-44.6%。GAAP净亏损20.1亿；Non-GAAP净亏损19.6亿元，同比扩大75%，低于一致预期的17.7亿元。公司预计22Q3收入56-58亿，同比增长8-11%。
成本控制是公司实现盈利的关键
受到上海疫情影响，部分商家延后广告预算，本季度公司广告收入为11.6亿元，同比增长10.4%，高于预期。电商收入为6亿元，同比增长4%。游戏，直播及VAS业务收入低于预期。由于带宽、人员成本等较为刚性，因此本季度公司毛利率处于低点。下半年随着成本控制计划的推进，公司利润率会逐渐好转。本季度公司的营销费用率为24%，环比下降1pct。公司的成本控制是达成2024年盈亏平衡目标的关键。
Story Mode提升货币化效率
22Q2公司VAS业务收入为21亿元，同比增长28.7%。本季度MAU为3.06亿，同比增长29%，DAU为8350万，同比增长33%。单用户日均使用时长同比增长10%达到89分钟，日均观看量、月互动量等活跃性指标均保持高于MAU的增速，公司的生态具备网络效应。付费会员数量同比增长32%至2750万，用户付费率提升至9%。竖屏模式的Story Mode VV占比超过20%，呈持续上升趋势。由于竖屏的广告对于广告主有更高的ROI，同时带来广告库存及eCPM的增长，公司的广告效率将逐步提升。我们预计，2023年Story Mode将为公司带来约6亿元广告收入。
自研游戏开始上线
22Q2游戏业务收入10.5亿，同比下降15.2%，主要由于新游戏的缺失。公司自研游戏《机动战姬：聚变》已经发行，在2季度游戏业务中收入贡献率约5%。随着版号的放开及更多的自研游戏上线，我们认为公司的游戏业务收入增速将有所恢复。
目标价30.00美元/235.46港元，维持买入评级
我们预计2022-2024年，公司收入CAGR为20.8%，GAAP净利润率为-37%/-21%/-10%。采用分部估值法，预计公司2025年估值为165亿美元，考虑到近期PCAOB团队开始审查中概股，政策面风险降低，取WACC为12%，折现到2022年的目标价为30.00美元/235.46港元，对比当前股价仍有85.38%/93.32%的增长空间，维持买入评级。