业绩承压

　　公司 2023 年上半年实现收入人民币 120.59 亿元，同比减少 1.3%；毛利约 21.10亿元，同比减少 26.24%；毛利率约为 17.50%，较同期下滑 5.9 个百分点；归母净利润为 5.46 亿，同比下滑 43.1%，业绩的下滑主要由于供需格局趋软以及下游需求不及预期所导致的尿素和其他化工产品价格下行；每股盈利为 0.448 元。

　　产品价格下行，项目建设持续推进

　　2023 年上半年公司核心业务尿素分部利润有所减少，尿素销量同比上升 13%，平均售价同比下滑约 10%，收入同比增长 2%，毛利率由 35%下滑至 29%，主要由于尿素的平均售价的下降幅度大于平均成本的下降幅度。车用尿素方面收入同比减少22%到 2.25 亿，毛利率为 24%，基本持平。复合肥业务收入同比减少 15%至 32.08亿，而毛利率由 16%减少至 12%。化工产品方面，甲醇收入同比减少 16%至 9.77亿，毛利率为-1.7%，同比下滑 2.9 个百分点，主要由于甲醇销量和平均售价同比下降 8%及 9%。三聚氰胺销售收入同比减少 30%至 4.12 亿，毛利率由 58%下滑至36%。尽管在 2023 年上半年公司各产品售价均有不同程度的下滑，公司新产能的项目建设仍在持续推进中。其中东北葫芦岛复合肥小基地一期 50 万吨复合肥产能预计今年年底将实现达产，江西九江基地二期基地目前项目建设也在持续推进中，随着公司新建项目的投产，将对公司产能增长带来有力推动。

　　经营情况下半年有望改善

　　近期化肥价格持续走高，全国尿素现货出厂价也是突破了 2500 元/吨的关口，我们预计下半年尿素价格将维持高位运行，这将有助于公司下半年经营情况的改善。化工产品方面，近期化工产品如甲醇以及三聚氰胺的价格均有不同程度的回升，我们预计下半年公司化工产品价格将迎来见底回升，得益于价格的回升，我们认为 2023 年下半年整体的业绩环比上半年将有所提升。

　　目标价 4.82 港元，维持买入评级

　　我们预计公司 23/24/25 年收入分别为 253.49 亿、272.35 亿及 283.71 亿元，归母净利润为 13.20 亿、15.76 亿及 17.78 亿元。基于 2023 年的盈利预测，我们给予 4 倍 PE 的估值中枢，给予目标价 4.82 港元，维持买入评级。