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第一上海:维持石四药买入评级 目标价至 4.0 港元

2017-03-30 11:11:37 来源:中金在线香港 作者:佚名

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  石四药(2005,买入):业绩符合预期,净利率进一步提高

  业绩符合预期,下半年表现亮眼

  公司16 年收入增长6.3%至23.6 亿港元(同期港币贬值约6.2%),毛利增长16.0%至12.2 亿港币,毛利率上升4.5 百分点至51.6%,其中软袋销售额增长4.6%,塑瓶销售额略下降0.3%,主要受货币贬值与产品降价影响,大输液销量同比增加约11.5%。下半年产品单价持续提高,且单位成本继续降低,导致毛利率持续提高,2016 年Q1-Q4 毛利率分别为47.8%、51.2%、52.8%、53.7%。价格企稳甚至小幅上升主要原因是各地输液逐渐以挂网为主,医院获得更多话语权,且更愿意选择优质产品,公司产品议价能力上升。成本降低是因为直接材料成本和单位折旧摊销成本下降。下半年销售费用率提高至17.2%,主要因为新中标省份安徽、广东、海南等距离较远,导致运费与差旅费等上升。行政费用率下降至9.4%,主要是人员减少导致的工资开支减少。下半年净利润率达到22.4%,全年达到20.76%。

  逆势崛起,市场份额将继续提升

  受政策限用及降价影响,16 年输液行业整体仍在萎缩。但受益于新中标省份放量,以及下半年价格提高,公司在行业困境中仍逆势崛起,获得更多市场份额。随着17 年输液整体价格回升,公司治疗性输液占比进一步提高,公司产品单价有望进一步提升。另外16-17 年仍陆续有新省份执标,带动产品销量上升,单位摊销成本进一步降低。直接材料成本有一定上行风险,或有可能在17 年下半年反映。作为唯一一家单厂集中生产产能约为16 亿瓶(袋)的公司,集中进行质量管理与成本费用控制的优势在近两年恶劣环境中逐渐体现出来。极低的不良反应率为公司积累了良好的口碑,不仅在国内挂网中以更高价格更卓越品质赢得医院青睐,也在国际上赢得更多的出口业务。

  产品结构转型进行时,陆续有成果投放市场

  公司16 年已获得盐酸氨溴索氯化钠注射液生产批件,成为继豪森后国内第二家生产该产品的厂家。目前已取得临床批件63 个,其中化药3 类39 个,4 类24 个,在申报生产注册审评阶段的项目54 个。17 年有望获得平衡盐冲洗液、羟乙基淀粉注射液、若干小容量安剖注射液文号等。随着更多有治疗性输液产品上市,产品结构进一步获得改善,利润率将继续提高。

  提高目标价至 4.0 港元,维持买入评级

  作为三大龙头中唯一大规模集约化生产优质低成本输液产品的厂家,公司极有可能成长为中国输液行业龙头,相较同行竞争对手更具投资价值。我们提高目标价至4.0 港元,对应2017 年EPS 的18.6 倍市盈率,较现价有39.9%的上升空间,维持买入评级。

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