 收入增速创新高。公司 4QFY17 收入 386 亿元(人民币·下同)，同比增长 60%，增速创上市后新高；尽管Non-GAAP EPS 较一致预期低4%(受投资业 务亏损、有效税率提升的拖累)，我们看好公司未来长期增长，支撑点：1) 核心电商的强劲增长持续；2)新兴业务(云+文娱)运营亏损有望改善。

　　 核心电商：新零售助推中国零售板块劲增，国际业务受益于海外收购。 4QFY17 公司中国零售业务同比增长67%，远高于统计局公布的中国在线零售 32%的同比增长。受“千人千面”及直播/短视频内容元素的加入，用户粘性 (DAU/MAU)增长 41%；伴随着 MAU 及使用时长的稳健增长，我们认为移 动货币化率有望持续改善。4QFY17 国际零售业务激增 312%，主要受益于收 购东南亚电商 Lazada 的巨大贡献。在国际化战略推动下，全球速卖通及 Lazada 平台海外活跃买家数高达 8,300 万，预计未来三年公司国际零售业务 收入年均复合增速达 43%，受益于内生增长(出境游的旺盛需求)及外延并 购。此外，我们预计 Lazada 将在业务协同后逐渐减轻对直销业务的依赖性， 平台亏损率有望逐渐改善。

　　 云计算：强劲客户增长抵消部分降价效应，亏损收窄持续。4QFY17 云计算收 入同比增长达107%，已实现连续8 个季度三位数的高速增长，受益于付费客 户数量的激增(同比增长 70%)。息税摊销前亏损率由 4QFY16 的-16%收窄 至 4QFY17 的-8%。我们略微调低 2018 财年云计算收入增速，从 105%下调 至 90%，以反映降价的稀释效应；虽然目前云计算重心依旧为扩大市场份额 (而非盈亏平衡)，我们依然维持亏损率持续收窄观点，受规模效应释放及 ARPU 提升驱动(较高价值的增值服务被更广泛使用)。

　　 文娱：订阅服务+信息流广告发力，有望改善运营利润。4QFY17 文娱板块收 入同比激增 234%，但息税摊销前亏损率由 4QFY16 的-17%扩大至 4QFY17的-44%(受优酷土豆影响)。尽管短期在线视频领域依旧面临激烈竞争，但参 考爱奇艺发展趋势，我们认为该板块亏损率有望持续收窄(受益于优酷付费会 员收入占比的提升及 UC 浏览器等信息流广告的贡献)。预计 2018 财年文娱 板块收入将增至210 亿元。

　　 上调目标价至 US$146.2，维持「买入」评级。基于核心电商的超预期表现并 结合未来新兴业务的亏损收窄预期，我们上调 FY18/19E 调整后净利润为 0%/+4%。目标价由 US$124.3 上调至 US$146.2，基于 SoTP 估值(集团估值 US$133 及投资组合US$13)，对应2019 财年25x PE。重申「买入」评级。