机构：招银国际

　　评级：买入

　　目标价：20.80港元

　　石药集团公布1Q19业绩，并改以人民币结算以便比较。公司总收入/净利润增长25.6%/28.8%，达到我们全年预测的24.3%/24.5%，大致符合预期。我们维持先前盈利预测，2018-21年的销售及净利润复合年增长率分别为23%及21.7%。我们重申买入评级，12个月目标价维持在20.80港元，仍有50.3%上行潜力。


　　1Q19业绩符合预测。1Q19收入为55亿元(人民币，下同)，同比上升25.6%，其中创新药/普药/原料药增长54.3%/2.4%/4.1%。由于供应充足，原料药平均售价下降。公司1Q19总毛利率因而提升5.7个百分点至69.9%，主要因为创新药收入占比提升至54%(对比1Q18的44%))。研发税收减免增加，有效税率下降1.6个百分点至18.2%。因此，净利润率上升0.4个百分点至17.3%，净利润增长28.8%。1Q19收入和净利润达到我们全年预测的24.3%/24.5%和一致预期的25%/24.4%。1Q19业绩整体符合预期。

　　创新药物增长强劲。创新药物成为公司1Q19的主要增长动力。恩必普在1Q19维持32.1%的增长，预计2019全年可保持30%左右的增长鉴于公司向县级医院和社区医疗中心等低级别医疗市场拓展。肿瘤药品大幅增长208%，当中多美素和津优力均增长翻倍。克艾力更录得2.5亿销售额，在加强学术推广及大机率纳入国家医保目录情况下，预料克艾力将在2019年实现10亿左右的销售额。

　　第二批带量集采预计影响较小。受销售团队重组及销售渠道调整影响，普药增长较弱。不过，管理层对普药仍持乐观态度，表示已通过一致性评价品种的销售额占总体普药销售比重较小，对整体增长影响有限。

　　在研及即将推出项目。公司将于2H19提交Anti-CD20mAb新药申请，并计划在2020年就PI3K向国家药监局提交申请。PD-1和白蛋白紫杉醇联合治疗正处于三期临床试验阶段。在新剂型药品方面，公司目标在2020年推出销售峰值过10亿的注射用两性霉素B胆固醇硫酸酯复合物。研发投入持续增加，2019年研发开支预料为17亿至18亿元。

　　重申买入，目标价维持在20.80港元。我们维持先前盈利预测，预计2019/20年收入增长24.8%/22.6%，净利润将增长23.3%/23.9%。石药目前2019年预测市盈率为19倍，相对同业平均的18.8倍，估值十分吸引。催化剂：1)药物纳入国家医保目录，2)新产品推出较预期早。