牛熊证是香港证券市场内其中一个甚受欢迎的产品，市场对牛熊证的运作流传着一个阴谋论，就是牛熊证发行商会操控市场大升大跌，从而令大批牛熊证被强制收回，又即是俗称的「打靶」，从中赚大钱。今次试与读者计计数，看看这个阴谋论是否成立。
　　先为不太认识牛熊证的投资者来一点解说，牛熊证是衍生产品的一种，具有槓杆性质，最特别之处是设有收回机制，以看升的牛证为例，当正股价格跌至触及一隻牛证的收回价，这隻牛证便被收回，投资者便损失大部份本金，而若发行商的对冲工作妥善执行便因而获利。在牛熊证被收回对发行商相对有利的背景下，市场渐渐产生发行商会为求大批牛熊证被收回而操控市场的说法。

　　这篇文章不是要从法理或道德角度讨论发行商的行为，也不是想为发行商辩护，而是尝试用成本效益的角度去计算一下这个操控市场的行为是否值得。

　　首先计算效益，以刚过去的3月底市况和恒指牛证街货为例，在3月28日恒指以全日低位的30,022点收市，于3月29日则曾最低见29,819点，即是收回价在29,819点或以上的恒指牛证当日全被收回。由于难以准确知道发行人因这批恒指牛证被收回的获利数字，唯有以这批恒指牛证在被收回前一日的总市值为假设利润，即是约有2,600万元。值得留意是，按过去经验街货较集中的收回水平或称为恒指重货区，其总市值与以上数字相差不远。

　　再来计算成本，到底要推动恒指下跌200多点需要多少资金呢？又或者利用期指来推低市场，哪麽又要沽多少张期指才可以达到这个效果？不要忘记市场并非只有发行商与牛熊证投资者，还有不少市场参与者，其资金实力往往比发行商大得多，可想而知要推动恒指上升或下跌数百点所需资金非常庞大。恕笔者未能提供一个确实金额，但以近几个月港股每日成交随时达过千亿元计算，即使只须市场成交的10%也要动用一百亿元。

　　试想一想，即使市场上所有发行商动作一致，合作动用一百亿元去博取不足3,000万元利润，回报率只有不足0.3%，是否值得真的见仁见智，还不要忘记这个操作并非没有风险。

　　最后，在此要指出以上讨论只限于发行商会否操控恒指数百点升跌的操作，至于会否有意无意推动恒指数十点升跌则是另一个故事。

　　(本文资料只供参考。)