22年收入和可比净利润符合预期

　　22全年公司营业收入达到人民币4814亿元(YoY+9.5%,符合彭博一致预期)，服务收入4349亿元(YoY+8.0%),EBITDA为1304亿元(YoY+5.2%),归属于股东应占利润276亿元(YoY+6.3,略低于彭博一致预期的7.9%同比增长)，但剔除2021年出售附属公司的一次性税后收益后，公司可比净利润同比增长12.5%，符合公司此前给出的22年利润保持双位数增长的指引。截至22年，公司与中国联通的共建共享累计节省资本开支和运营开支分别超过2700亿元、300亿元，我们认为未来随着云业务规模的扩大、共建共享的推进、移动和综合宽带ARPU的提升，公司的净利润率将会得到进一步提升。公司22年派息比率达到65%，逐步兑现此前A股上市后三年内，每年以现金方式分配的利润提升至当年应占股东利润的70%以上承诺。

　　天翼云继续翻倍增长，基础业务稳健发展

　　移动业务方面，移动出账用户数新增1875万户至3.91亿户，ARPU略微增长0.4%达到45.2元，ARPU值连续三年实现正增长，其中5G新增8016万用户数至2.67亿户，5G渗透率达到69%，未来4G升5G的渗透率提升依然是公司移动ARPU增长的主要动力。固网服务方面，固网用户数新增1119万户至1.81亿户，有限宽带ARPU同比下降1.5%至38.3元，但随着智慧家庭收入的增长，有限综合ARPU同比微增长0.9%达到45.9元。产业数字化方面，公司云收入继续实现108%的翻倍增长，达到579亿元。23年随着国资云的持续推进，仍有望实现翻倍增长，突破1000亿元收入目标。

　　移动网资本开支连续三年下降，持续加码产业数字化投资

　　公司23年资本开支990亿元(YoY+7.0%),其中移动网络资本开支315亿元(YoY-1.5%),连续3年下降。产业数字化投资380亿元(YoY+40.0%)，其中IDC和算力分别投资95亿元、195亿元，通过持续投入提升云网融合能力。随着产业数字化的快速发展，预计此部分收入占服务收入比25年达到35%。

　　目标价6.5港元，买入评级

　　公司基础业务保持稳健发展，为企业经营现金流提供支撑，持续加码产业数字化投入让公司云业务继续在行业保持先发优势。我们看好公司未来业务发展，结合公司过去5年的历史估值中枢，给予传统业务23年利润10倍估值，考虑到天翼云业务对比海外同行仍有差距，给予2倍PS估值折价，综合得出每股目标价6.5港元，维持买入评级。

　　风险提示

　　运营商市场竞争加剧、公司分红派息不及预期、公司产业数字化业务发展不及预期；公司移动和固网宽带ARPU提升不及预期等。