亚马逊（AMZN，买入）：电商业务持续改善，AWS 增速放缓
核心观点
未来增速最快的业务依然是广告和第三方卖家：1)电商广告业务的体量依然较小(23Q1 亚马逊广告收入 95 亿，Meta 281 亿，谷歌 545 亿，阿里巴巴 CRM 88 亿)；参照阿里巴巴，电商平台的广告投放效率 ROI 较高；2)第三方销售额占比提升至59%，去年同期为 55%；相较于独立站及其他平台，亚马逊拥有巨大的流量，并且FBA 的高时效性和服务质量能够更好匹配欧美用户的需求。
公司的财务表现持续改善中：1)公司放缓电商物流相关的资本开支，提升运营效率，预计电商业务的盈利能力将显著改善。北美地区已扭亏为盈，23Q1 经营利润率为 1.2%，22Q4 为-0.3%；2)预计自由现金流将转正，22Q4 自由现金流 TTM 为-116 亿，23Q1 为-33 亿；3)AWS 业务的增速显著落后于微软 Azure 和谷歌 GCP(23Q1AWS YoY 16%，Azure 27%，GCP 28%)；尽管公司致力于降低成本和强化运营，我们尚未看到公司在 AI 领域有清晰的布局，同时下游客户的需求持续受到宏观影响，因此 AWS 的增速仍存在不确定性。假设 AWS 的增速无法恢复，中长期利润率将难以维持(23Q1 AWS OPM 24%，微软智能云 43%，GCP 2%)。
2023Q1 财报摘要
总收入 1,274 亿美元(YoY+9%，剔除 F/X+11%)，高于公司指引的 1,210-1,260 亿美元。运营利润 48 亿美元，超过公司指引的 0-40 亿美元；运营利润率 3.7%(YoY+0.6pp，QoQ+1.9pp)。净利润 32 亿美元(YoY-9%)，其中计入了 5,000 万美元的 Rivian 投资损益。指引：预计 23Q2 收入 1,270-1,330 亿美元(YoY +5%-10%)，运营利润 20-55 亿美元，去年同期为 33 亿美元。预计 23 年资本开支将同比下降，22 年为 590 亿美元。
目标价 148.00 美元，买入评级
考虑到宏观环境对电商和云计算需求的影响，我们下调 2023-2025 年收入预测至5,585/6,190/7,000 亿美元，YoY+9%/11%/13%，下调净利润至 171/277/414 亿美元，YoY+729%/62%/49%。采用分部估值法，求得目标价 148.00 美元，对应现价29%的上涨空间，维持买入评级。
风险
1)云计算需求持续放缓，竞争加剧，AWS 利润率和增速下降；2)Shopify 等平台持续分流用户和第三方商家；Temu 和 TikTok 正式开展北美业务，商品品类与亚马逊 3P 业务重合度较高，低价定位可能对亚马逊的增量带来冲击；3)美元升值导致国际地区收入下降；4)俄乌冲突导致供应链及物流网络成本上升。
未来增速最快的业务依然是广告和第三方卖家：1)电商广告业务的体量依然较小(23Q1 亚马逊广告收入 95 亿，Meta 281 亿，谷歌 545 亿，阿里巴巴 CRM 88 亿)；参照阿里巴巴，电商平台的广告投放效率 ROI 较高；2)第三方销售额占比提升至59%，去年同期为 55%；相较于独立站及其他平台，亚马逊拥有巨大的流量，并且FBA 的高时效性和服务质量能够更好匹配欧美用户的需求。
公司的财务表现持续改善中：1)公司放缓电商物流相关的资本开支，提升运营效率，预计电商业务的盈利能力将显著改善。北美地区已扭亏为盈，23Q1 经营利润率为 1.2%，22Q4 为-0.3%；2)预计自由现金流将转正，22Q4 自由现金流 TTM 为-116 亿，23Q1 为-33 亿；3)AWS 业务的增速显著落后于微软 Azure 和谷歌 GCP(23Q1AWS YoY 16%，Azure 27%，GCP 28%)；尽管公司致力于降低成本和强化运营，我们尚未看到公司在 AI 领域有清晰的布局，同时下游客户的需求持续受到宏观影响，因此 AWS 的增速仍存在不确定性。假设 AWS 的增速无法恢复，中长期利润率将难以维持(23Q1 AWS OPM 24%，微软智能云 43%，GCP 2%)。
2023Q1 财报摘要
总收入 1,274 亿美元(YoY+9%，剔除 F/X+11%)，高于公司指引的 1,210-1,260 亿美元。运营利润 48 亿美元，超过公司指引的 0-40 亿美元；运营利润率 3.7%(YoY+0.6pp，QoQ+1.9pp)。净利润 32 亿美元(YoY-9%)，其中计入了 5,000 万美元的 Rivian 投资损益。指引：预计 23Q2 收入 1,270-1,330 亿美元(YoY +5%-10%)，运营利润 20-55 亿美元，去年同期为 33 亿美元。预计 23 年资本开支将同比下降，22 年为 590 亿美元。
目标价 148.00 美元，买入评级
考虑到宏观环境对电商和云计算需求的影响，我们下调 2023-2025 年收入预测至5,585/6,190/7,000 亿美元，YoY+9%/11%/13%，下调净利润至 171/277/414 亿美元，YoY+729%/62%/49%。采用分部估值法，求得目标价 148.00 美元，对应现价29%的上涨空间，维持买入评级。
风险
1)云计算需求持续放缓，竞争加剧，AWS 利润率和增速下降；2)Shopify 等平台持续分流用户和第三方商家；Temu 和 TikTok 正式开展北美业务，商品品类与亚马逊 3P 业务重合度较高，低价定位可能对亚马逊的增量带来冲击；3)美元升值导致国际地区收入下降；4)俄乌冲突导致供应链及物流网络成本上升。