上周两隻教育新股上市，一家是华南职业教育(6913)，另一家是中国通才教育(2175)。两家的业务地点各有不同，前者在大湾区，而后者则在山西太原。不过，正正两者的所在地不同，给予市场的想象空间亦有所不同。

　　


　　华南职业教育位于大湾区，而该区经济较发达，生源亦充足，但市场明显并没有给予溢价，反而在上市后呈现出庞大沽压。主要原因是大湾区内优质的教育股非常多，除了已上市的中教控股(839)、科培教育(1890)、中滙集团(382)及华立大学(1756)外，正在排队上市的亦有区内领先的本科职业教育大学集团。优质标的多的是，不少投资者似乎亦更看好后面上市的一家。基于同区竞争激烈，华南职业教育要突围而出不容易。相反，位于山西的中国通才教育，因当地民办高等教育资源缺乏，旗下的山西工商学院为当地最大的民办大学，具有强大竞争优势，不仅有利就地併购，同时对外延拓展至华北、东北地区亦有地理优势，併购标的超过80家以上，较大湾区内的併购标的数量多出几倍，併购成本料更可控。

　　事实上，科培教育上周四晚上便公佈了一项新的併购，对象为在安徽的马鞍山学院，与公司另一新併购的准北理工学院具有很好的协同效应。科培教育这次以总代价5.5亿元人民币(下同)，作100%的马鞍山学院股权併购，将有利公司的盈利能力进一步提升，招商証券预计科培教育2020至2023年的核心淨利润複合增速达26%，受内生强劲增长+新併购学校併表驱动。

　　该行认为公司的光明盈利前景不变，但因受到近期行业整体估值下调影响，把目标价调轻微降至8.9港元，维持「买入」评级，溢价空间达近73%。

　　公司这次併购高品质的马鞍山学院，股权代价5.5亿元，但另外将有 5亿元的学校债务承担以及1.9亿元的剩馀分手费支出，故总代价实际为12.4亿元，併购的预期市盈率约18倍左右。

　　巨大内生增长空间

　　马鞍山学院目前共有9,100名学生，以互联网科技等专业为特色，共涵盖31个专业。学校教学品质高，45%以上的教师拥有博士学位，学生考研率达约15%。学校目前容量为1.3万人，佔地面积881亩，未来最大容量可达2.2万人，具有近70%的扩张空间。

　　根据公司公司，马鞍山学校的2020财年收入及淨利润分别为1.26亿元和3,400万元，淨利率达27%。科培教育将进行债务置换及成本管控，以期提升学校利润率表现。预计该学校收入/淨利润将在未来5年分别以 25%/40%的年複合增速增长，对应18倍/9倍的2022/2024财年预测市盈率。

　　招商証券预计科培教育的2021/2022财年核心盈利将同比增长43%/29%，驱动因素来自于： 哈尔滨学校已从2021年4月开始併表，贡献39%的2021财年增量收入； 新收购马鞍山学院预期将于2022年3月开始併表，将贡献30%的2022财年核心淨利润；淮北学校的转设已于2021年5月获批，将于2021年9月开始併表，将贡献15%的2022财年增量收入；科培教育旗下广东、哈尔滨及淮北学校均有扩建计划以支持学生人数的增长，并且科培教育计划今年内为广东学校购买新地块。

　　再者，科培教育目前约有4个潜在收购目标(均为独立学院)，如果时机合适，料今年内还将有一个併购落地，则将超过其每年1至2所学校併购的指引。

　　花旗及招商証券等均认为科培教育盈利增长前景稳健，估值吸引力强，维持「买入」评级，并分别给予目标价8港元和8.9港元，平均为8.45港元，可作参考。