古中人：乳业有望重拾动力 澳优多元化发展潜力巨大
近10年来，中国出生人口持续在波动中下行，令乳业股尤其上游企业的业绩表现亦如坐过山车。因此，市场比较倾向关注下游的乳业品牌股，一是卓越的品质控制与市场地位令市场给予品牌溢价，二是它们的乳品品牌组合丰富，可以分散风险。最近，安信国际发表乳业研究报告，指中国乳业板块将迎来扭点，有望重拾动力，并看好中国飞鹤(6186)、H&H 国际(1112)及澳优乳业(1717)。
安信国际表示，根据中国人口结构及生育率，以及海外国家在疫情期间生育率的表现，认为2023年出生人口数量的降幅将明显收窄，甚至有望反弹。未来五年，出生人口数量更有望结束近几年的暴跌态势。在各年龄段生育率基本保持不变的前提下，未来五年出生人口有望维持2%至3%的低速下降。在此背景下，该行认为奶粉板块已经触底，即将迎来价值重估。
疫情不影响出生率
近五年来，中国出生人口出现持续性的快速下降，从2016年的1,883万人下降至2021年的1,062万人，年化降幅10.8%，出生率从2016年的13.6‰下降至2021年的7.52‰。目前，根据资料所得，疫情对出生率的影响是短暂的。从国内SARS期间的表现，以及海外国家的表现，安信国际认为疫情对于出生率的影响是短暂的，但是经济的修复对于出生率有更长期的影响。未来随著管控的放鬆、经济的复苏，中国的出生率有望看到降幅收窄，甚至反弹。
再者，育龄女性人口结构将使出生人口降幅收窄。从中国育龄女性的结构来看，过去五年育龄女性数量(15-39岁)以每年1%至2%速度下降，而主力生育人群(20-34岁)在过去几年出现快速下滑，2021年降幅达到5.2%。由于主力生育人群的生育率显著高于其他人群，这部分人群的快速减少加剧了过去几年出生人口的下滑。但是2022年之后，主力生育人群快速下滑期已过，未来这部分人群预期将以3.8%的速度下降，这将缓解出生人口的下降幅度。因此，该行预期未来出生人口数量可能会以3%的速度下降。
在出生人口快速下滑的背景下，奶份行业在过去两年面临了较大的竞争压力，龙头企业普遍进行管道整顿，整治窜货，稳定价盘，对短期业绩造成了负面影响。因此板块回调幅度也较大。当前板块估值已经处于极低位置，出生人口降幅的收窄甚至反弹，
将使板块迎来价值重估。
澳优多元化发展策略吸引
由于受疫情下的渠道整顿的影响，澳优2022年上半年的业绩未如人意，期内收入约6.46亿元人民币(下同)，与去年同期相比减少15.1%；毛利为4.33亿元，同比减少20.2%。公司权益持有人应佔利润为3.77亿元，同比减少62.9%。利润减少主要由于集团因应市场变化，积极调整销售渠道叠加宏观因素导致自家品牌配方牛奶粉收入减少所致。
目前，澳优的主营业务除了自家羊奶粉、自家牛奶粉外，还有近年积极拓展的营养品业务。其中，奶粉业务虽面对不少市场挑战，但基于公司的全球性奶源佈局，在优质奶源供应上控制力强。但更值得留意的是，公司羊奶粉及牛奶粉的品牌力量在持续巩固及提升。在自家羊奶粉方面， AC尼尔森数据显示，2022年上半年佳贝艾特于零售市场的需求仍然取得双位数的高增长，并连续四年在中国进口婴幼儿羊奶粉市场销售份额超过六成，市场领导地位不变。与此同时，依託澳优全球供应链的稳定佈局，佳贝艾特掌握了全球主要的羊乳清蛋白供应，更正在不断加码夯实这一优势。因此，可以预期澳优的羊奶粉业务有望继续保持良好的增长势头。
至于牛奶粉方面，由于行业竞争加剧，公司于2022年上半年对牛奶粉的销售管道进行主动调整，因而对业务造成拖累。据了解，目前牛奶粉的管道库存已经回到合理水准，
价盘也比较稳定。AC尼尔森数据也提到，截至2022年6月30日止期间，澳优旗下的自牛奶粉业务单元海普诺凯 1897的线下销售额同比提升0.5个百分点，在行业全面下滑4%的形势下有此佳绩，实属难得。澳优此前已表示，深信这次销售渠道的调整将对集团业务有显著长期成效，海普诺凯1897在下半年有望回归稳健增长。事实上，海普诺凯1897业务单元过去五年的複合年增长率达到61.7%。反映消费者的品牌认同度在持续提升，不断增强。
再者，澳优近年积极拓展的营养品业务亦取得不少佳绩，新的增长曲綫已日益成熟，未来或将迎来大丰收。2022年上半年，受惠于去年开始新推出的一系列益生菌相关产品的销售贡献，营养品期内录得收入达7,880万元，同比增加15.4%。益生菌相关产品于期内录得总销售为5,400万元，同比增加82.4%。其中核心产品爱益森首护(前称小橙盒，为一款採用MP108益生菌的产品)借助集团成熟的销售网络，快速覆盖27个省份逾2,600多家线下门店，进驻多家大型电商及新零售平台，正迎向高速增长期。
虽然公司的营养品业务仍处于发展初期，但未来增长空间巨大，加上羊奶粉、牛奶粉与营养品业务间的协同效应良好，料澳优的多品牌多元化业务有利其在市场整合中保持良好的发展态势及扩大市场份额。此外，伊利集团自成为公司单一最大股东后，亦给予不少资源上的支持。目前公司股价为伊利入股价的一半，中线可看重返10.06港元，上行空间逾100%。
安信国际表示，根据中国人口结构及生育率，以及海外国家在疫情期间生育率的表现，认为2023年出生人口数量的降幅将明显收窄，甚至有望反弹。未来五年，出生人口数量更有望结束近几年的暴跌态势。在各年龄段生育率基本保持不变的前提下，未来五年出生人口有望维持2%至3%的低速下降。在此背景下，该行认为奶粉板块已经触底，即将迎来价值重估。
疫情不影响出生率
近五年来，中国出生人口出现持续性的快速下降，从2016年的1,883万人下降至2021年的1,062万人，年化降幅10.8%，出生率从2016年的13.6‰下降至2021年的7.52‰。目前，根据资料所得，疫情对出生率的影响是短暂的。从国内SARS期间的表现，以及海外国家的表现，安信国际认为疫情对于出生率的影响是短暂的，但是经济的修复对于出生率有更长期的影响。未来随著管控的放鬆、经济的复苏，中国的出生率有望看到降幅收窄，甚至反弹。
再者，育龄女性人口结构将使出生人口降幅收窄。从中国育龄女性的结构来看，过去五年育龄女性数量(15-39岁)以每年1%至2%速度下降，而主力生育人群(20-34岁)在过去几年出现快速下滑，2021年降幅达到5.2%。由于主力生育人群的生育率显著高于其他人群，这部分人群的快速减少加剧了过去几年出生人口的下滑。但是2022年之后，主力生育人群快速下滑期已过，未来这部分人群预期将以3.8%的速度下降，这将缓解出生人口的下降幅度。因此，该行预期未来出生人口数量可能会以3%的速度下降。
在出生人口快速下滑的背景下，奶份行业在过去两年面临了较大的竞争压力，龙头企业普遍进行管道整顿，整治窜货，稳定价盘，对短期业绩造成了负面影响。因此板块回调幅度也较大。当前板块估值已经处于极低位置，出生人口降幅的收窄甚至反弹，
将使板块迎来价值重估。
澳优多元化发展策略吸引
由于受疫情下的渠道整顿的影响，澳优2022年上半年的业绩未如人意，期内收入约6.46亿元人民币(下同)，与去年同期相比减少15.1%；毛利为4.33亿元，同比减少20.2%。公司权益持有人应佔利润为3.77亿元，同比减少62.9%。利润减少主要由于集团因应市场变化，积极调整销售渠道叠加宏观因素导致自家品牌配方牛奶粉收入减少所致。
目前，澳优的主营业务除了自家羊奶粉、自家牛奶粉外，还有近年积极拓展的营养品业务。其中，奶粉业务虽面对不少市场挑战，但基于公司的全球性奶源佈局，在优质奶源供应上控制力强。但更值得留意的是，公司羊奶粉及牛奶粉的品牌力量在持续巩固及提升。在自家羊奶粉方面， AC尼尔森数据显示，2022年上半年佳贝艾特于零售市场的需求仍然取得双位数的高增长，并连续四年在中国进口婴幼儿羊奶粉市场销售份额超过六成，市场领导地位不变。与此同时，依託澳优全球供应链的稳定佈局，佳贝艾特掌握了全球主要的羊乳清蛋白供应，更正在不断加码夯实这一优势。因此，可以预期澳优的羊奶粉业务有望继续保持良好的增长势头。
至于牛奶粉方面，由于行业竞争加剧，公司于2022年上半年对牛奶粉的销售管道进行主动调整，因而对业务造成拖累。据了解，目前牛奶粉的管道库存已经回到合理水准，
价盘也比较稳定。AC尼尔森数据也提到，截至2022年6月30日止期间，澳优旗下的自牛奶粉业务单元海普诺凯 1897的线下销售额同比提升0.5个百分点，在行业全面下滑4%的形势下有此佳绩，实属难得。澳优此前已表示，深信这次销售渠道的调整将对集团业务有显著长期成效，海普诺凯1897在下半年有望回归稳健增长。事实上，海普诺凯1897业务单元过去五年的複合年增长率达到61.7%。反映消费者的品牌认同度在持续提升，不断增强。
再者，澳优近年积极拓展的营养品业务亦取得不少佳绩，新的增长曲綫已日益成熟，未来或将迎来大丰收。2022年上半年，受惠于去年开始新推出的一系列益生菌相关产品的销售贡献，营养品期内录得收入达7,880万元，同比增加15.4%。益生菌相关产品于期内录得总销售为5,400万元，同比增加82.4%。其中核心产品爱益森首护(前称小橙盒，为一款採用MP108益生菌的产品)借助集团成熟的销售网络，快速覆盖27个省份逾2,600多家线下门店，进驻多家大型电商及新零售平台，正迎向高速增长期。
虽然公司的营养品业务仍处于发展初期，但未来增长空间巨大，加上羊奶粉、牛奶粉与营养品业务间的协同效应良好，料澳优的多品牌多元化业务有利其在市场整合中保持良好的发展态势及扩大市场份额。此外，伊利集团自成为公司单一最大股东后，亦给予不少资源上的支持。目前公司股价为伊利入股价的一半，中线可看重返10.06港元，上行空间逾100%。